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业绩同比大幅提升,但低于我们预期。09年1季度公司实现营业收入8.31亿元,同比大幅增长58.83%,净利润2.57亿元,同比增长96.20%,每股收益0.69元,低于我们120%增速预期。业绩低于我们预期主要原因有三:①2010年1月是需求淡季,2月份恰逢春节,停产半个月,3月份开始VE销售大幅回升,0.69元的季度每股盈利中有一半盈利来自3月份;②2月份春节,因09年业绩非常好,发放职工年终奖,费用较大;③山东新和成爆炸虽然已经全面恢复,但生产受到2周影响,并花费较大赔偿和整改费用。
VE2010年将迎来景气更高点,香精香料将是公司未来增长点。国内VE需求恢复明显,价格也逐步企稳回升至175元/kg,BASF在3月份停产检修催化VE价格在3月份出现反弹,随着畜牧和家禽的补栏,2010年4、5月份将再次迎来需求旺季。我们预计VE价格在2010年将高位震荡,均价相比2009年上升15-20%。山东分公司爆炸事故已经妥善处理完毕,恢复生产,"成长中的烦恼"在所难免,香精香料业务虽然目前基数仍然较小,但增速将是成倍增长。
经营活动现金流充沛,期间费用控制良好,但销售费用大幅增加。公司存货较同比小幅下降,周转速度加快。公司经营活动现金流每股0.95元,远超当期净利润,表现出较好的经营质量。期间费用率同比下降5.65个百分点,但销售费用大幅增长43.89%。
增发完成促进公司实力再上台阶,维持增持评级。即将上市的肝素原料药生产商海普瑞公司获得的高估值(询价每股148元,2010年49倍)也将拉动VE两公司估值回升(历史上可以参考桂林三金上市对江中药业的拉升)。我们维持公司10-11年每股收益4.24、4.52元的盈利预测,对应2010年12倍PE。我们认为新和成将继续受益于VE高景气,2010年高增长确定,同时增发投向香精香料领域,公司盈利更为稳定,香精香料广阔的市场空间,将促进公司实力再上台阶,维持67元目标价。
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